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科技成果转化的资本市场交易结构探索

深圳证券信息有限公司 阙紫康

    在总结2004年推出的“科技型中小企业成长路线图计划”10年运行经验的基础上,2014年10月,火炬中心与深交所等几家单位发起了“科技型中小企业成长路线图2.0版计划”。2.0版计划的一项重要内容是:在火炬中心指导下,由深交所下属的深圳证券信息有限公司筹建和运营“中国高新园区科技金融信息平台”, 以公益服务为宗旨,为科技型中小企业和投资机构搭建一个线上线下的投融资对接平台,服务创新驱动发展战略,助力大众创新、万众创新。经过两年探索,平台已初具规模,预期功能逐步实现。用这个平台为高校和科研院所的科技成果转化提供一些服务,争取探索出一个成熟的转化模式来,这是火炬中心领导布置给我们的一个任务,也是平台自身希望探索的一个方向。
    站在资本市场交易的角度,我们把科技成果转化理解为,以科技成果资本化、证券化为结果,以科技成果所附属的各项权能为标的的市场交易。交易需要具备三个要件:一是可交易的标的,二是交易的匹配,三是降低交易成本的安排。依托资本市场去构建科技成果转化的交易结构,以上三个方面是出发点、着眼点和着力点。
    第一个方面,关于可交易的标的,我们有比较乐观的判断。已经出现的两个积极因素支持了我们的乐观态度。
    第一个积极因素是,中国科技能力正在提升,科技成果的数量越来越多,质量也越来越好。在建设创新型国家和培育现代知识经济的进程中,科研院所和优秀的研究型大学创造的科技成果,不仅是基础知识的主要源泉,也是产业相关技术的重要源泉,而后者是可以用不同方式去资本化和证券化的,是可以用于交易的。
    今天遴选出17个科技成果项目来路演,就是希望这批科技成果能够与有技术需要的企业,或者对科技成果应用前景感兴趣的投资机构达成交易。这个活动能让我们较为直观地感受到科技成果面向资本的可交易属性,以及我们的高校和科技院所提供产业相关技术的力量和潜力。
    更宽泛意义上的科技成果资本化,其潜力和进程,从上市公司发展情况也可得到一些佐证。目前,A股市场超过100家上市公司是直接由科研院所,或高校校办企业改制上市来的,在创业板已经上市的500多家企业中,有63家具有高校、科研院所背景,这批上市公司的资产中,科技成果很重要。从上市公司信息披露和我们调研掌握的情况看,绝大多数中小企业板、创业板上市公司,都会以不同方式与高校或科研院所建立非常紧密的研发合作关系。
    支持乐观态度的第二个积极因素是,近两三年里,长期制约科技成果高效率转化的一些机制体制性障碍在加快消除,关于科技成果的所有权、处置权和收益权等权能界定的政策法规,显著优化、完善。在一个科技成果转化友好型的政策法律环境下,资本市场以科技成果为标的的各类交易,有了现实的可操作性,更大的发展空间。
    这一外部制度环境的积极变化,在资本市场会产生正反馈效应,使更多的科技成果成为资本市场可交易的标的。反过来,更多的科技成果在资本市场交易,并通过资本市场实现产业化,也有助于建立以市场为导向的科技成果质量评价机制,对激励科技创新,提升科技成果质量起到促进作用。
    在今后几年,一个值得期待的变化是,科技成果出资入股制度有希望高效运行起来。早在2012年,证监会和科技部就联合印发了《关于支持科技成果出资入股确认股权的指导意见》,就优化科技成果出资入股,依法确认股权提出了很有针对性的意见,对发行人因科技成果形成的股权在审核确认中采取了灵活务实的态度,这些举措受到企业和市场的欢迎。关于意见的落实情况,2014年深交所曾经对一些企业、投行、高新园区进行过调研,发现因科技成果的所有权、处置权和收益权安排存在不少问题,因而落实情况并不理想。现在,这些障碍大多数已经消除,以科技成果出资入股方式实现科技成果的转化和资本化,有条件加快发展起来。(其演变过程可能类似于股权激励制度)
    有了更多可作为交易标的科技成果,第二个方面的问题就是交易的匹配。相比较而言,问题有些复杂。主要是因为,无论是科技成果本身还是科技成果的需求方,在数量上都是庞大的,但每一类科技成果的交易都会是非常专业化的小众市场,精准地去匹配交易  是节点问题,也是难点问题。平台下一步计划从科技成果转化的两大类需求方或投资方出发,去促进交易匹配。
    第一类交易匹配,我们考虑以上市公司群体为需求方,主要通过并购市场和今天的“科技成果直通车”的方式来促进科技成果转化。
    上市公司,即便自身技术创新能力很强,为了应对可持续增长这一永恒的挑战,通过并购,在自己擅长的领域继续强化技术能力,或者是在这些领域之外去建立新的技术能力,把科技成果以股权或以资产方式并购进来,都是一个提升能力的高效方式。这一并购逻辑在资本市场发达国家表现的非常充分。在美国,即使像GOOGLE、微软这样的技术先行者和领导者,在发展过程中也是通过上百次的重要并购来不断获取和强化新的技术能力的。在A股并购市场,这一内在逻辑近年来已经清晰地显现出来了。例如,创业板公司过去7年共筹划并购重组362家/次,交易金额3272亿元,其中有74家/次公司走出国门,获取先进技术一直是上市公司实施这些并购的重要动因。
    基于这样的逻辑和实践,一种新型的,以上市公司为中心的科技成果转化和孵化模式已经在广泛形成,孵化效率也很高。上市公司在科技成果转化中的这种能力和地位,各方面已经看到,包括《科技创新十三五规划》在内,对其进一步发展也有政策导向和政策支持。
    把更多上市公司或上市公司设的并购基金吸纳到这个平台中来,成为科技成果转化潜在的买方,很自然地就成了我们的选择。从深交所的角度,做这项工作也有进一步做好上市公司服务工作的考虑。
    我们已在着手开展这项工作。在做这件事时,如何防范上市公司信息披露的合规风险,如何向上市公司分类推送信息等一些技术性细节问题,已经在考虑并着手解决。
    第二类是以创业投资机构为需求方的科技成果交易匹配。
    经过两年的发展,本着“共建、共享”的理念,这个平台已经聚集了2000余家投资机构,8000余名专业投资人。在当前资金和资本的供给整体上充裕,但高风险承受能力的股权资本供给仍然十分短缺的情况下,这批有信仰、有实力、有眼光的风险资本是非常宝贵的,对金融更好地服务实体经济,资本市场更好地服务创新驱动发展战略做出了重要的、独特的贡献。
    近几年,国内的创业投资机构基于不同的专长和目标定位,都在积极寻找属于自己的蓝海。其中,向早期项目延伸,关注和培育一些前沿科技项目的兴趣和能力日益增强,是可以观察到的两个趋势。这一趋势的形成,提高了我国创业投资产业发展的整体水平,也为科技成果转化创造了需求方。
    在长期,随着多层次资本市场对科技创新的风险识别、风险定价、风险承受和风险管理能力逐步提高,一个可以期待的前景是IPO市场也可以接纳一些科技创新能力强,但尚处于早期发展阶段,还没有形成稳定营业收入和利润的企业。IPO市场指挥棒的变化,虽然不至于让大批创业投资家直接冲进科学家的实验室,但可以在整体上带动创业投资体系向科技创新的前沿地带位移,这会为一些已经具备产业化前景,而产业化进程刚起步的科技成果借力资本支持加快转化提供有利的大环境。这个改革的诉求和方向,近些年一直是关于发审制度和IPO机制相关研究关注的一个重要问题。IPO市场能不能做这件事,NASDAQ提供了一个佐证。我们曾经做过一个统计,2009年到2015年在NASDAQ,共发生528起IPO,其中107家IPO企业披露的财务数据,收入一项是0元,也就是说IPO时这些企业还没有营业收入,只有产业化的愿望和前景,其中不少企业IPO时只是一个研发团队。107家企业中以生物医药类企业为多,可能与这类企业有较长的研发周期有关。(创业板上公司IPO时成立已超过11年,双创团队)
    科技成果创造和转化在各个环节的资金需求是真实存在的,剩下的问题是创投的资金能不能在保证自身商业利益的前提下匹配上去。这是一个专业化和职业化的问题,细节如何操作只能由创业投资家自身去解决。我们相信,促进科技成果转化不仅体现了坚定的国家战略意志,也必然会催生出一批优秀的创业创新团队,有条件形成一个创业投资产业的蓝海。我们对当前创业投资家队伍的专业能力也有信心,这两年在平台路演中,我们深切地感受到这一点。事实上,不少创业投资家,他们虽然不是科学家,但具备了科学家的眼光和素养,而这对理解科技成果,与科技成果的创造者对话,是非常重要的。在今后,平台将继续秉承公益原则、服务精神,与我们的创投机构合作伙件和创业投资家,一道在科技成果转化这个蓝海里去探索。
    第三个方面,也是让理想变成现实的微观基础,就是为达成交易,如何系统地去实施一些能够降低交易成本的安排。
    “如果不考虑到交易成本,天堂和地狱是没有区别的”。交易不是在真空中运行,交易成本非常重要,依托资本市场去构建科技成果转化的交易结构,因为涉及的环节多,交易成本问题会更加突出。站在平台发展的角度,我们现在主要关注两类交易成本及其解决方案。
    第一类,是解决信息不对称问题,也就是项目找不到资金,资金找不到项目的问题。这类信息不对称和相应的信息成本,在科技成果转让上可能表现的更加突出。今天的“科技成果直通车“,主要诉求实际上就是解决信息不对称问题。
    第二类,是促成高效率实现交易的一些配套措施。能够为科技成果商业化应用前景及其风险进行定价的技术、机制;为管理科技成果转化不同阶段的风险,需要在交易中使用的金融工具;为保障交易顺利完成的配套中介服务,等等。在今后,这都是需要一步一步、扎扎实实做起来的事。
     以上从三个方面报告了我们关于科技成果转化的一些思考。显然,提出的问题比已经解决的问题要多。但是,我们有信心在火炬中心的指导下,在大家的积极参与和支持下,逐步去解决这些问题。

  
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